巴菲特：我们更倾向于将所有未分配收益皆计入的「经济收益」概念(Economic Earnings)，而不论具体持股比例，我们认为一家公司未分配收益对股东的价值在于这些收益的使用效率，而非持股比例大小，如果你在过去十年中拥有伯克希尔的股份即使是万分之一，无论采用何种会计制度，你都成比例的从我们留存收益中获得了充分的经济利益(Economic Value)，跟会计上持有 20%以上的股东没有任何差别。
巴菲特：但是，如果这十年你 100%拥有的是一家大型资本密集的企业，即使按标准会计原则精确认列公司的留存收益，结果却只得到了微小甚至为零的经济利益。这不是在批评会计原则，而我们也没有能力再设计一套更好的，只是要告诉所有的管理层和投资大众，会计数字只是企业评估的起点而非终点。
果粒橙：经济收益也就是透视盈余概念，是指企业净利润中没有分红的那一部，也应该按照持股比例计入收益，这跟你是不是完全拥有这家公司没有任何关系。区别只是你没有分红的那一部分，可以享受到公司资本配置再投资的收益，如果留存收益再投资效益很高，那么不分红就很划算。如果留存收益只是躺在账户上睡觉，那么就应该全部分红。留存收益就是价值毁灭。
我们的收益和企业的盈利能力息息相关，没有盈利能力的企业就算看起来再划算，很可能也只是价值陷阱。企业盈利能力强，现在看起来贵的价格未来也会很便宜。
巴菲特：虽然低价买进部分股权的方式已经够棒了，但真正令我们雀跃的却是能以合理的价格 100%地买下一家优质企业，我们偶尔会缔造如此佳绩(也希望能够再次做到)，这是一项异常艰巨的工作，远比零碎的从市场低价买进部分股权要困难得多。
果粒橙：巴菲特从低价捡便宜转变为合理价格买入优质企业，便宜的公司大多都有其便宜的理由，伯克希尔就是典型的例子，挣扎在纺织业的泥潭，无论你是否继续投入资本，都是一个无底洞，只是不投入资本死的更快，这个教训足够深刻。
我们现在学习最好就是学习巴菲特进化后的理论，而不是格雷厄姆那一套，格雷厄姆那一套也能赚钱，但你肯定会很累，巴菲特这套进化后的理论就是能让你投资的时间越久就越轻松。要特别注意的是，学习巴菲特就要记得买优质企业，相对集中，学习格雷厄姆就要切记，低估值，高股息，净资产，足够分散。学就得学全套，千万不要一边集中投资，一边买低估值，高股息品种。也不要一边极度分散，一边又买优质企业。前者容易破产。
巴菲特：然而过去两年 GEICO 保险市值的成长远超本身内在价值的成长，但业务的成长更令人印象深刻，随着投资大众对公司的看法与商业现实的趋于一致，我们相信某个时候市值终将反映其真正价值，我们期待着潜在的商业价值隐含的未来巨大收益，虽不规则实现但最终完全被市场认可。
巴菲特：但年复一年的变化不会永远都对我们有利，即使我们的部分所有的企业在经济意义上继续表现良好，它们在股市上的表现也可能很差。此时我们的账面价值可能会大幅缩水，但我们不会为此感到沮丧，如果公司业务持续诱人，我们又有现金，只需以更优惠的价格继续买进。
果粒橙：巴菲特阐述市值和内在价值的关系，只要内在价值不断提升，市场总会在某个时刻发现企业的价值，如果暂时没有反应到市值上，也没有关系，如果正好有现金，只要继续买入即可，如果没有现金就持有等待，我们的关注点永远只有企业本身内在价值的提升上。
巴菲特：一般来说，若企业处在产能严重过剩且产品是一般性商品的情形时(在客户关心的性能、外观、服务支持等主要产品因素里都无明显的差异化)，盈利能力很难有所起色。
当然如果价格或成本以某种方式进行管理，从而至少部分地摆脱自由市场的竞争，那么这些风险就可以避免。例如，(a)通过政府干预合法地实施(如卡车司机定价和金融机构存款成本)，(b)非法勾结，©类似OPEC 式的国际性卡塔尔联盟“法外”进行，为国内非联盟经营者带来额外利润。
假若成本与价格由完全竞争来决定，产能又严重过剩，而客户又不在乎产品或分销服务由谁提供，那么整个产业注定会面临悲惨的下场，这也是为什么所有的厂商皆努力建立并强调本身产品或服务的差异性，这适用于棒棒糖(客户会指定品牌购买，而不是要“两斤棒棒糖”)，但不适用于砂糖(难道你听有人说过： 我要一杯加奶油和C&H 糖的咖啡)。
在许多行业中，产品差异化就是很难做到。假如少数生产商能拥有广泛且可持续的成本优势，他们可能会一直做得很好，然而这种假设很少出现甚至在许多行业中根本不存在。对于绝大多数销售无差异产品的公司来说，一个令人沮丧的商业经济常识是：当不可控的价格(或成本)面临持续产能过剩时，获利不佳将是必然结果。
当然随着亏损产能退出或需求增加，产能过剩可能会自我修正，然而不幸的是这种修正的过程却是极其缓慢而痛苦的，当产业好不容易面临反弹时，却又是一窝蜂全面扩张的开始，不到几年又将面对先前无利可图的窘况。换句话说，没有什么比成功更失败的了(Nothing fails like success.)。
最终决定这些行业长期盈利水平的是供应紧张年与供应充足年的比率，通常这个比例是惨淡的。以我们经营的纺织业为例，供给吃紧的情况要追溯到许多年以前，且似乎仅维持了不到一个早上的时间。然而某些行业，产能紧张的情况却可以持续很长时间，有时是，实际需求的持续增长远超行业预期，更多的情况是因为新增产能需要规划和建造复杂的生产设施，因此交付周期很长。
下面回到保险业正题，只要保险公司增加点资本(在有国家资助的担保基金以保护投保人免于保险公司破产的世界中，即使资本也不那么重要)，并且愿意以任何价格承保保单，保险业的供给量能马上大幅度提高。
在绝大数的情况下，除了发生股市崩盘或重大自然灾害引发的破产恐惧，保险业经营环境皆处于过度竞争中。尽管有过勇敢的尝试，通常各保险公司所销售的保单还是属于无差异化的一般性商品，许多被保险人，包括大企业的经理，甚至不知道投保的保险公司名字，因此，对于一个面临产能过剩和无差异化产品致命组合的行业来说，保险似乎是一个教科书式的案例。
果粒橙：巴菲特阐述完全竞争市场是如何让企业无利可图的，没有差异化的产品唯一的竞争优势只能是成本，大家都拼命的内卷，就像今天的新能源汽车一样，拼命做低价格获得暂时的成本优势，大家都这么做就进入了一个恶性循环，最终大量企业倒闭，产能逐渐出清，行业一片萧条，这时剩下的企业由于供需关系变化就又有利可图了，但是由于没有什么门槛，只要有利可图，就又会吸引大量资本进入，再次进入恶性循环。我们投资必须选择有足够差异化的行业和公司，光有差异化还不够，得差异化大到足以让消费者愿意选择你的产品才行，这就是护城河。
巴菲特：发行股票收购时，有三种方法可以避免原有股东的股份价值遭到侵蚀：
第一种是以内在商业价值对商业价值进行合并。就像是伯克希尔与蓝筹印花的合并案一样，这样对双方股东都公平，就内在商业价值而言，双方得到的与付出的一样多。
第二种是当公司股票价格高于实际内在价值时，发行股票作为购买对价有利于增加原股东的权益。
第三种方法是购买方先进行发行股份收购，然后从市场回购与所发行股份数量相同的股票。通过这种方式，原来以股换股的交易会变成现金换股的交易，此类回购是一种损害修复行动。普通读者应该能正确的猜到，我们宁愿以买回自家股份的方式直接增进原有股东权益，而不是仅仅修补先前的损失。
虽然触地得分会比扳回一城更令人兴奋，但当发生失误时，弥补错误也是很重要的，我们衷心建议进行回购来弥补错误，将糟糕的换股交易转变为公平的现金交易。
果粒橙：针对发行股份收购的企业都要慎重，管理者很难控制住自己的野心，容易损害股东利益，只有上述三种情况才对股东友好。
巴菲特：由于会有许多不同的读者看到这份年报，其中可能会有人对我们的收购计划有所帮助，我们对具以下条件的公司有兴趣：
(1)、具有一定的规模，税后净利润至少达到 500 万美元。
(2)、表现出持续稳定的盈利能力，我们对美好前景或困境反转的公司没有兴趣。
(3)、企业在很少或没有负债的情况下，取得了良好的股本回报率 ROE。
(4)、公司具备强大的管理团队，我们不参与管理。
(5)、简单的容易理解的商业模式，我们对复杂的高科技一无所知。
(6)、合理的价格，在价格不确定前，我们不希望浪费双方太多时间。
我们不会进行恶意并购。我们承诺完全保密，并尽快答复是否感兴趣(通常不超过五分钟)，我们倾向现金交易，但若公司内在价值跟我们付出的一致时也会考虑发行股份。我们欢迎潜在卖家通过联系过去与我们有业务往来的人来了解我们，对于合适的企业和合适的人，我们会提供一个好的归宿。
果粒橙：巴菲特在股东信中表明希望收购的企业，同样也可以作为我们的选股标准。总结下就是：
- 规模不是太小。
- 净利润可持续，可预期。
- ROE足够高，负债率低。
- 管理层强大。
- 简单易懂的商业模式。
- 合理的价格。
其实跟老唐的三大前提和段永平说的，好商业模式，好管理层，好价格都是一样的。