30PE以及合理估值的含义
前几天我的一篇文章《关于腾讯和茅台的一点思考》中，多次有人说30PE的问题，在这里统一解释一下。可能之前大家看的比较多的就是“10%增长率对应10PE，20%对应20PE，30%对应30PE”，亦或者是“同类型企业应该享受的PE×每股收益=合理股价”这类算法。
但实际我用的PE虽然看似是净利润×PE倍数，但其实本质上是除法，除以一个数就等于乘以这个数的倒数，用乘法只是因为计算简便而已。也就是净利润÷收益率 = 价值，而收益率取自无风险收益率，虽然现在无风险收益率不到2%，但是为了保证估值的统一性和保守估值，还是用3%-4%作为无风险收益率，除以3%就等于乘以3%的倒数，也就是1/0.03，就变成了净利润×33.33的循环，为了简化起见就用30了，4%收益率同理。
为什么合理估值合理？其实本质上就是把腾讯三年后当做一个无风险收益率的永续债券来估值，公式本就是永续债的估值公式。V = I / r
- V：永续债的价值
- I：每年的利息
- r：年折现率，一般采用当前等风险投资的市场利率
也就是说我对腾讯的估值含义就是如果三年后净利润为2768.5亿人民币，那么彼时要获得无风险收益率的话其价值就应该是83054亿。
这些内容都是都是《价值投资实战手册》中的内容，我这里只是用自己的理解去复述部分内容，感兴趣可以阅读原文。
为什么是无风险收益率而不是别的收益率作为折现率？
因为无风险收益率是每个人都能获得的，如果你有获得更多收益率的办法那自然应该调整，只不过针对大众而言不是每个人都有办法获得更高收益率，自然就用大家都能得到的作为标准。如果你能轻松获得5%收益率，那无风险收益率就应该是5%。
每个人的估值本就应该不一样，不仅折现率不同，对企业未来的判断也不同，对自由现金流占比净利润的要求也不同，结果就是不同的，这就是为什么合理估值不是一个点，而是一个区间的原因，估值本来就是模糊的。
安全边际如何获得？
个股毕竟不是债券，没有明确把股息写到合同里，如果真按照这个合理估值去购买，显然对未来预测的要求就极高，不能出差错。在实际购买中肯定是需要安全边际的。
首先，就是净利润不等于自由现金流，一般需要打折。只有归属于股东的部分才是股东的，并且还要扣除资本开支。所以对于资本开支大的，要对净利润打折，并且净利润只能使用归属于母公司股东的净利润。即使这样，也不能保证就是自由现金流，还可能是未收到现金的应收账款，存货等。最准确的肯定是精确去计算自由现金流，但那就太复杂。估值本就是基于各种假设上的，所以在选择公司时就尽量避开资本开支大，利润和现金流不匹配的即可。
其次，买点设置为合理估值的一半，是为了减少假设的错误，以及对公司理解不够的导致错判，因为三年后股价到底是多少是不可预测的，如果依赖股价到合理估值才能赚钱那显然不符合股价不可预测的逻辑。
打五折为买入点，这个五折理解因人而异，也可以是4折，6折，但建议固定下来，否则可能出现牛市打7折，熊市打3折的近因效应。预判出错一倍的情况一般比较少见了，基本就能保证安全边际了。
理想买点的理解
理想买点为合理估值的一半，可以换个说法，对三年后利润错判预留一半的空间，或者要求折现率为两倍无风险收益率。其实都是对安全边际的不同解释，我个人倾向于理解为两倍无风险收益率，也就是要求企业收益率为6%-8%时买入，对应PE为12.5-16.66。在这个收益率要求下，其实已经预留了很宽的安全边际了。不管你是用dcf自由现金流公式，还是可比公司法，算出来结果应该大差不差，不会偏离的很离谱。
为什么是三年后？
三年后其实是为了体现未来可能的成长，如果未来不成长，也可以用当年的，只不过当年的本身就很难错了，再用一半作为买点就可能预留安全边际过多，实际买点过低，很难买到，所以用当年净利润就不需要打五折了，打个7折即可。
那为什么是三年，不是四年，五年？主要是为了控制预期收益率，算出来的合理估值本就是3年后的，如果用五年十年那合理估值也是5年十年后的，显然不能简单的砍一半来作为买点了，就需要根据这期间预期获得的收益率去打折，计算起来负责，三年简单高效，打五折计算很简单。
三年后合理估值打五折的含义是如果现在买入，预期三年后如果估值回归，那么可获得100%的收益率，折合年化收益率大约25%，这就是理想状态的收益率，是有可能实现的。
另一个含义是我预期未来大概率会成长，我愿意用现在稍微贵些的价格买入来换取入场机会，三年后如果股价不涨，那么利润自然推动收益率增长到满意的位置，即6%-8%，或者说PE降低到12.5-16.6，这就是对大佬买的位置常说的“你就是买的早吗“。
是否需要对PE打折？
有人说，轻资产，利润率高的就应该享受25-30PE，重资产，利润率低的企业就应该在这个基础上打折。其实也没错，的确可以打折，但不建议这么用。
因为这样一来你的公式中变量变成了两个，本来只需要计算净利润，现在还需要看PE应该怎么打折，增加了错误的可能，如果企业净利润不等于自由现金流，确实需要打折的也应该打折净利润来模拟自由现金流，这也更加符合理论。只是PE打折在数学上和在净利润打折可以获得相同的效果，但那只是数学上，并不能用理论去解释，所以不建议打折PE。
就算对PE打折，你也很难知道究竟应该打几折，难以有统一标准，可能朝令夕改，反而得不偿失。而打折净利润是可以有明确的标准的，打折就是在模拟自由现金流，根据资本开支的大小自然就能确定应该打几折。
PE不打折虽然看着像所有企业都在享受同一个PE，不符合常理，但实际上是符合永续债券估值理论，两者只是在数学上等价了而已。
合理估值不能达到怎么办？
其实理解为合理估值就是预测三年后股价去到某个位置的话那就是理解错了，可能《合理估值》这个词本身用的就不合理。这个合理估值你可以理解理想状态下的内在价值，是一种理想状态，并不是预测股价到时候一定涨到多少，只要企业真赚钱，赚真钱，不管到时候股价涨还是不涨都不影响这个内在价值。这个价值不是为了预测股价，而是为了建立一个标准和其它机会成本去做比较。
比如前文中的腾讯和茅台，两家东西行业不同，质地不同，简单用PE倍数去对比谁的价格合适吗？显然不科学，通过这个合理估值作为一个标准就可以去做对比，就像我在那篇文中写的股价和各自的合理估值对比，就知道股价所处的位置大概是贵还是便宜还是合理了。
如果到时候达不到这个估值，你的对企业的预判又没错，那说明企业仍然低估，这当然是可能出现，低估就意味着你有钱可以继续买入，没钱就继续持有即可。如果远远高于这个估值，那就说明高估，应该卖出落袋为安，如果刚刚好达到合理估值，那就是合理。
合理估值的作用仅此而已，其实就是个对比工具，建立一个对比标准，不是预测到时候的股价，因为不断到时候股价如何，只要你对企业的判断没有问题，就都不影响你赚钱。
最后
合理估值很多时候看起来很高是因为本就是按照债券在估值，股票相比债券肯定缺乏了稳定性，并且这个估值还是三年后的，看起来就更加高了。但是也不可能真的在这个位置去买股票，肯定是要砍一刀给了安全边际后才能去买，并且计算三年后净利润也不可盲目线性外推，而是在尽可能理解企业的情况下保守预测，增加投资胜率。
但如果保守过头了又可能很多年都买不到，这其中的平衡就属于艺术的部分了。尽可能理解企业，就会更加确定增长率的取值，这也是为什么茅台这么受欢迎，就因为茅台未来三年的净利润是可以预测的，确定性很高。
最后，不管任何企业，挣相同的现金价值就应该一样，不应该对相同现金区别对待。